一、 采暖季限产是大势所趋
（一）京津冀地区空气质量远低于全国平均水平
大气污染一直是困惑京津冀地区 的一个大难题。随着近年来环保标准的不断提高及环保督查不断加大力度，京津冀地区的大气环境情况有所改善。从目前来看，大气污染情况仍很严重，而且在目前标准下，改善幅度极为有限。尤其是每年冬季，京津冀地区进入采暖季后，空气质量急剧下降。采暖季恶劣的空气质量还会影响到第二年春季。因此，改善京津冀地区冬季空气质量成为了大气污染防治的重中之重。
以河北省为例，相比全国平均水平，河北省仍然存有较大差距。分指标来看，截至2016年，河北省大气优良天数比例从2013年的35.3%提升至56.6%，但相比全国平均水平，优良天气天数仅为全国平均水平的三分之二左右；从可吸入颗粒物上来看，无论是PM2.5还是PM10，浓度呈逐年下降趋势，但仍远超全国平均水平，为全国平均水平的1.5倍左右；通过中国环保部每年公布的中国环境状况公报中了解，在全国污染最严重城市排名中，河北省各城市排名靠前。2013年至2016年，在全国污染最严重的10个城市中，河北省的城数目在2013、2014、2015年均为7个，2016年为6个。常年在列的有，衡水、石家庄、保定、邢台、邯郸和唐山。
8月16日，中国环境保护部向媒体发布了2017年7月和1-7月全国和京津冀、长三角、珠三角区域及直辖市、省会城市、计划单列市空气质量状况，结果显示，京津冀地区2017年1~7月大气污染情况仍超过全国平均水平。1-7月全国平均优良天数比例为76.6%，同比下降3.2个百分点，PM2.5浓度为45微克/立方米，PM10浓度为78微克/立方米。而京津冀地区在各项指标中仍远超全国水平，优良天数比例仅为50.6%，可吸入颗粒浓度水平超过全国平均水平近三分之二。从污染最严重城市排名中看，邯郸、石家庄、邢台、保定、唐山、太原、郑州、衡水、西安和济南排在污染最严重城市的前10位，其中6座城市位于京津冀地区，且均位于河北省境内。
通过数据可以了解到，京津冀地区目前所面临的空气污染情况是非常严重的。
（二） 排放总量是影响空气质量的主因
1. 河北已采取最严格的特别排放限制规定
为了降低二氧化硫等污染物的排放，河北省还制定了大气污染物特别排放限值的规定：为进一步推进大气污染防治工作，促进钢铁行业化解过剩产能，在执行河北省《钢铁工业大气污染物排放标准》（DB13/2169-2015）的基础上，2016年9月，河北省环保厅发布了《关于河北省钢铁行业执行大气污染物特别排放限值的公告》，要求河北省全省域内钢铁行业执行国家标准大气污染物特别排放限值。公告要求，自公告发布之日起，新受理的钢铁行业建设项目分别执行《钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准》（GB28662-2012）、《炼铁工业大气污染物排放标准》（GB28663-2012）、《炼钢工业大气污染物排放标准》（GB28664-2012）、《轧钢工业大气污染物排放标准》（GB28665-2012）中特别排放限值；现有钢铁企业自2017年9月起，颗粒物、二氧化硫、氮氧化物排放标准均开始执行相应国家标准。另外，根据河北省对于大气污染特别排放标准与国家标准进行的对比可以看出，部分指标中河北的要求相对更加严格。
2. 河北省已采取严格的重污染天气应急预案
京津冀地区为了改善目前的空气质量情况，积极进行大气污染预警机制的制定及对于排放限值得规定。根据北京市2016年新修订的《北京市空气重污染应急预案（2016年修订）》，将空气重污染预警分为4个级别，由轻到重依次为蓝色预警（四级）、黄色预警（三级）、橙色预警（二级）和红色预警（一级）：
2016年12月1日，河北省政府发布《河北省重污染天气应急预案》，预案中划分了河北省大气污染预警等级：
若预警级别达到三级或三级以上（黄色、橙色、红色），将采取强制性污染减排措施，包括机动车限行措施，工厂企业降低生产负荷、停产、加强污染治理等措施等；对于预警级别达到红色的情况，将要求工业企业最低减少40%的大气污染物排放量，且火电、钢铁、焦化、水泥、玻璃等原材料用量大的企业，将停止原材料机动车运输。
2017年2月24日，河北省大气污染防治工作领导小组办公室发布《关于启动区域一和区域二Ⅱ级应急响应的通知》。Ⅱ级应急响应措施要求工业企业按照“一厂一策”采取降低生产负荷、停产、加强污染治理等措施，在现有污染物排放总量的基础上，最低减少30%的大气污染物排放量；也可采取轮流停产、限时停产、限产等方式实现应急减排目标。
3. 在执行特别排放限制及应急预案的情况下，空气质量改善效果依然不足
虽然整体空气质量有所改善，由于近年来的改善速度开始放缓。因此，在现有如此严格的环保标准情况下，想要进一步改善空气质量且达到既定目标，只有通过降低消耗和排放总量来实现。换句话说，对大气污染排放企业实行限产是唯一办法。
（三）今年采暖季要实行更加严格的限产方案
1. 国家总体要求
环保部、京津冀及周边地区大气污染防治协作小组于今年2月份发布《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》，《方案》实施范围为“2+26”个城市，即京津冀大气污染传输通道包括北京市，天津市，河北省石家庄、唐山、廊坊、保定、沧州、衡水、邢台、邯郸市，山西省太原、阳泉、长治、晋城市，山东省济南、淄博、济宁、德州、聊城、滨州、菏泽市，河南省郑州、开封、安阳、鹤壁、新乡、焦作、濮阳市。《方案》中指出，各地实施钢铁企业分类管理，按照污染排放绩效水平，制定错峰限停产方案。石家庄、唐山、邯郸、安阳等重点城市，采暖季钢铁产能限制50%，以高炉生产能力计，采用企业实际用电量核实。采暖季连续限产今年是第一年执行，之前河北、山东、山西执行的都是临时限产方案，根据具体天气状况执行。
2. 各地落实情况
8月21日，环保部再次印发《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，旨在做好2017-2018年秋冬季大气污染防治工作，坚决打好“蓝天保卫战”。深入推进工业企业错峰生产与运输。钢铁行业实施部分错峰生产。石家庄、唐山、邯郸、安阳等重点城市，采暖季钢铁产能限产50%，以高炉生产能力计，采用企业实际用电量核实。该《方案》是对今年3月份由中国环保部印发的《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》的内容补充及强调。在新的《方案》中，我们可以看到，明确地规定了各地方政府要在9月底前制定出“错峰限停产方案”。
根据上图可以看到，文件中对于今年采暖季钢铁行业限产50%的城市中，点名城市有石家庄、唐山、邯郸、安阳。其中除安阳外，其余三座城市均位于河北省。根据我们调研了解到的情况，由于河北省整体空气质量情况较差，面对时间紧，任务重的挑战，河北省将“2+26”城市中涉及钢铁产能的城市均列为重点城市，即石家庄、唐山、邯郸、廊坊、邢台、保定、沧州将均按照50%标准进行限产。在9月14日晚天风证券钢铁电话会议中，根据受邀嘉宾河北省参与编制《攻坚方案》的专家解读，河北省目前已经下派督察组到各地级市进行督导，其中一个督导组到达承德市。由于形势所迫，河北省不在“2+26”座城市中的承德、张家口、秦皇岛也可能会面临采暖季限产。另外，今年的河北省对于环保限产是两项政策同时进行，即《河北省2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》中对钢铁行业限产50%和《河北省重污染天气应急预案》。也就是说，进入到采暖季以后，再钢铁产能限产50%的情况下，如果出现重污染天气情况，将会在原有的50%基础的上扩大范围。值得注意的是，今年采暖季会对大宗原材料运输采取限制，可能将进一步影响采暖季钢铁产量的释放。对于下游方面，据专家介绍，对于土石方工程停工的规定，河北省在去年的“利剑斩污”行动中已经开始执行。而且，去年对于土石方工程停工要求的范围相较今年更加严格。而钢铁行业的下游制造业中，“散、乱、污”企业的关停整治对于钢铁行业需求上影响自今年4月份便已开始体现。而且由于河北省要求在9月底前完成整治任务，所以进入采暖季后将不再会对需求造成影响。
从时间轴上来看，今年京津冀地区环保限产已经到了执行前的最后阶段。
3. 执行保障措施
为了防止采暖季开始执行后，个别企业在无现场督查的情况下擅自开启生产设备或关闭环保设备降低成本，河北省文件中要求10月底前，钢铁、焦化等行业完成安装排气自动监控系统，监控数据将直接传送到相关监管部门，彻底杜绝在没有现场督查情况下企业关闭环保设备或偷偷生产的情况。
8月31日，国家环保部连发四份文件—《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动强化督查方案》、《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动强化督查信息公开方案》、《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动量化问责规定》和《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动巡查方案》。其中，《督查方案》要求2017年9月1日至2018年3月29日，在采暖季开始前后分成两个阶段，共15轮次的督查，通过热点网格、高架源排放情况、“12369”环境举报热线等掌握的线索，调度督察组和“2+26”城市环保部门对存在问题的区域和行业进行“双向反馈式”的督查。《信息公开方案》要求国家环保部在“一报、一网、两微”（中国环境报、环境保护部官网、微博、微信公众号）上公布督查工作情况；“2+26”城市在“一台一报一网”（市电视台、城市日报、市政府网站）公开环保部印发的问题督办清单及各市整改落实情况。《量化问责规定》规定问责重点是京津冀及周边地区“2+26”城市的党政领导干部，即责任将落实到确切责任人。《巡查方案》规定在2017年9月15日至2018年1月4日期间，下派102个派驻巡查工作组对各地区政策落实情况进行督导。
二、 环保限产后供给将不足
（一） 钢材供给收缩
根据《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》中提及的“2+26”城市钢铁产能计算：
河北省
涉及的城市有石家庄、唐山、廊坊、保定、沧州、衡水、邢台和邯郸座城市。在2016年河北省开始化解钢铁行业过剩产能之前，河北省炼钢和炼铁产能分别为2.83亿和2.85亿吨。随着近两年对于过剩产能的压减，截至今年6月份，河北省炼钢产能为2.51亿吨、炼铁产能为2.53。其中，“2+26”涉及城市炼铁产能为2.19亿吨，结合目前平均废钢消耗量为91.6kg/t，铁钢比为1.1。按照目前产能利用率85%、压减产能50%计算，河北省“2+26”涉及城市影响最大单月产量为：
2.19亿吨*1.1/12个月*85%*50%=853.2万吨
如果按照文件中点名重点城市（石家庄、唐山、邯郸）计算限产最小范围为：
19575万吨*1.1/12个月*85%*50%=762.6万吨
因此，今年采暖季（2017年11月15日-2018年3月15日）期间，河北省影响钢铁为3050万吨（762.6万吨*4个月）至3412.8万吨（853.2万吨*4个月）
河南省
涉及“2+26”城市包括：郑州、开封、安阳、鹤壁、新乡、焦作和濮阳7座城市。其中，涉及钢铁产能的城市有安阳、郑州和焦作。截至今年，三座城市在化解过剩产能之后总炼铁产能为2121万吨，按照产能利用率为85%、压减产能50%、目前平均铁钢比1.1计算，采暖季单月影响最大产量为：
2121万吨*1.1/12个月*85%*50%=82.6万吨
三座城市中，安阳为今年3月份环保部印发的《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》中钢铁行业错峰生产点名城市。因此河南省采暖季单月影响最小产量为：
1893万吨*1.1/12个月*85%*50%=73.7万吨
因此，今年采暖季（2017年11月15日-2018年3月15日）期间，河南省影响钢铁为294.8万吨（73.7万吨*4个月）至万吨330.4万吨（82.6万吨*4个月）
山东省
涉及“2+26”城市包括：济南、淄博、济宁、德州、聊城、滨州和菏泽。其中，除菏泽市和济南市外，其余城市均涉及钢铁产能。截至目前，涉及城市钢铁总产能为1915万吨，按照产能利用率为85%、压减产能50%、目前平均铁钢比1.1计算，采暖季单月影响最大产量为：
1915万吨*1.1/12个月*85%*50%=74.6万吨
因此，今年采暖季（2017年11月15日-2018年3月15日）期间，山东省影响钢铁为万吨298.4万吨（74.6万吨*4个月）。
山西省
涉及“2+26”城市包括：太原、阳泉、长治和晋城。其中，除阳泉市外均涉及钢铁产能。截至目前，涉及城市钢铁总产能为2294.3万吨，按照产能利用率为85%、压减产能50%、目前平均铁钢比1.1计算，采暖季单月影响最大产量为：
2294.3万吨*1.1/12个月*85%*50%=89.4万吨
因此，今年采暖季（2017年11月15日-2018年3月15日）期间，山西省影响钢铁为万吨357.6万吨（89.4万吨*4个月）。
天津市
通过化解产能后目前炼铁产能为2665万吨，，按照产能利用率为85%、压减产能50%、目前平均铁钢比1.1计算，采暖季单月影响产量为：
2665万吨*1.1/12个月*85%*50%=103.8万吨
因此，今年采暖季（2017年11月15日-2018年3月15日）期间，天津市影响钢铁为万吨415.2万吨（103.8万吨*4个月）。
综合来看，此次采暖季钢铁行业限产影响钢材供给的省份包括天津及河北、山东、山西、河南，总共影响单月产量在836.3万吨（石家庄、唐山、邯郸、安阳）至1203.6万吨。结合我国钢铁行业上半年粗钢产量4.2亿吨计算，全国单月产量为7000万吨。因此，此次限产单月影响全国产量在11.9%-17.2%，供给端收缩非常明显。另外，通过在地方的调研情况了解，此次钢铁行业限产大概率按照最大范围执行，即“2+26”所涉及钢铁产能城市全部或大部分执行50%限产计划。
（二） 预计采暖季影响钢材需求不足1000万吨，并预计将进一步影响明年旺季钢材需求
1. 土石方工程是影响下游需求的主因
“散乱污”企业治理，其中所涉及到城市均要求2017年9月底前完成，也就是说，“散乱污”企业整治自4月份开始督查开始，需求在上半年供需关系已经得到反映。而到采暖季期间，整个整治过程已经结束，钢材需求的减少量不会增加。
土石方工程影响：2016年，天津，北京，河北省开始实施空气重污染应急预案，从据计，2016年由于临时限产整个采暖季京津冀地区共临时限产约两个月。北京、天津、河北省，河南省，山东省，山西省剔除季节性投资下降影响后，因限产GDP下滑4135亿元，影响钢材需求393万吨，此次采暖季限产时间为四个月，因此预计今年采暖季限产约影响785万吨钢材需求，考虑到今年环保严于去年影响范围更广，预计影响需求不超过1000万吨。
2. 对于明年旺季来临分析
根据以往数据观察，进入冬季之后，钢材社会库存开始增加，主要是由于冬季往往为钢材市场需求的淡季。但是在冬季期间，库存的增加并不意味着供需关系的失衡。通过数据可以看出，随着进入第二年春季旺季的时候，之前冬季累积的库存量会快速下降，也就意味着进入旺季后需求量大量释放将快速消化掉前期库存。这也是为什么在往年冬季需求量下降的情况下，各钢厂依然会保持稳定生产的原因。
但是今年采暖季限产之后，钢材供给严重收缩，钢厂产量转化为库存的量将会受到影响。如果最终在春季旺季来临前库存无法累积到合理水平，对于春季旺季钢材的供需关系会造成影响。因此，我们预计此次限产对于供需关系的影响不仅仅存在于采暖季期间，也会延续到第二年春季之后。预计2018年春季钢材价格走势与2016年春季相似。2015年由于全行业出现亏损，产能利用率下降，很多亏损企业关停导致产量下降，社会库存长期维持在较低水平上。到2016年春季，旺季来临时，库存不足，且企业复产不及时，造成了供给不足，导致钢材价格上涨。今年由于供给侧改革持续推进，压减过剩产能，叠加环保限产影响供给端，供给端产量很难再大幅提升。考虑到目前社会库存一直处于低位，库存进一步累积将受到影响，预计明年春天大概率将出现类似2016年供应偏紧的情况，低库存可能导致钢材价格再度暴涨。
（三）结论
据我们测算，此次采暖季限产将会影响钢铁产量在3345万吨—4813万吨。而需求端受《2017-2018年秋冬季大气污染防治综合治理方案》影响较小，不足1000万吨。因此可以看出，整个采暖季期间，钢材的供给量将会出现缺口。而钢材供给的缺口将会导致库存在冬季期间积累困难，在明年春季旺季来临时，钢材供给不足的情况会依然存在，并导致钢材价格再次上涨。
三、相关标的推荐
（一）重点推荐：河北省采暖季限产最受益标的—凌钢股份(5.76 +0.88%,诊股)
1.区位优势明显，公司位于辽宁省凌源市，紧邻河北省。受京津冀地区采暖季钢铁产业限产50%影响，公司区位优势凸显。凌钢距离河北承德仅111公里，在运输成本、交货周期等方面具有明显的优势。地理位置将助力公司收益；
2.提前进入市场，由于公司销售半径等因素影响，公司产品主要市场一直集中在东北、华北地区，形成“杠铃”式市场布局。目前来看，公司在河北地区已有45%左右的稳定订单量。采暖季限产执行以后，前期市场布局优势凸显；
3.产品盈利能力强，受益于今年上半年“地条钢”彻底出清，且辽宁省为“地条钢”大省，螺纹钢价格持续走高使得公司利润空间不断加大。公司长材产品占比高，加之未来全国钢材市场长材供给释放量极其有限，公司或将维持目前高利润水平。借市场大势影响，公司业绩可期。
（二）建议关注：鞍钢股份(6.68 -0.89%,诊股)(7.06 -1.12%)、本钢板材(6.23 -0.64%,诊股)
1.两家公司位于辽宁省鞍山市，紧邻限产区域。区位优势凸显，方便公司产品进入限产区域；.
2.两家公司产品主要以板材产品为主，进入三季度后，板材产品价格逐渐提升，利润空间得以修复，在河北省限产后，有望进一步提升公司产品价格。
3.河北省板材产品居多，分品种看板材产量预计会下降较多。结合公司区位、产品优势，议价能力有望提高。
四、风险提示: 宏观经济风险，供给侧改革不及预期等。