本月资产配置报告中，我们建议在保持较大仓位现金类资产的同时，新增对原油的配置，A股持仓则进一步偏向成长股。预计市场逐渐向鹰派美联储靠拢，下半年整体看空黄金。
具体来看，本月大类资产配置比例为：货币基金40%，A股30%，原油30%。尽管A股整体配置比例维持不变，但内部配置更偏向成长股，具体比例为：中小板15%，中证500 7.5%，全指医药7.5%。
利率向实体回归，A股偏向成长股
与上期报告发布的时点相比，经济回落的趋势并未发生变化，利率经历了数月的磨顶后在6月迎来了一波下行，预计下半年仍将走在向实体回归的路上。背后逻辑是，在绝大多数情况下，利率的锚就是实体，就是经济增长和通胀。
实体用以判断利率，那么何以判断实体？我们认为，判断经济边际方向的核心就是房地产投资，而地产销售又是决定地产投资的核心。从我们构建的领先指标体系来看，这一轮地产销售增速的回落是从16年4月份开始，并且我们判断还将至少持续到今年的7、8月份。
除此之外，我们用以预判经济增长的另一大指标——广义社融增速——也已进入下滑通道，并且衡量中观层面的增长和通胀水平的水泥价格也已经从5月底开始持续下跌。这些领先指标的走势意味着，在当前时点上，利率继续向上的风险和空间已经不大了。
而如果利率向下的话，在A股内部，我们认为成长股将是最受益的，会是高性价比的选择。原因我们在前期报告中已经提及，利率上升对估值形成压制，不利于估值驱动的中小股票。随着利率上行风险进一步消退，在本月A股配置中，我们通过提升对中小股票的配置来增加潜在的收益，中小板占A股持仓的比重达到了50%。
基本面逐渐趋好，原油配置价值凸显
利率向下对资产配置的另一个启示是，降低现金类资产的配置，所以货币基金的持仓从前一月的70%下调至了40%。而挪腾出来的30%分配给了原油，我们上月中旬的文章提示了原油的配置价值。背后的逻辑是，如果OPEC能维持高位的减产完成率，全球石化液体供需平衡表将会继续改善，进而提振油价。
根据我们测算，全球原油需求还将稳定增长，对价格起主导作用的是供给的边际变化情况，目前供给的核心矛盾在于，究竟是OPEC减产力度大，还是美国页岩油增产力度大？其中，前者的确定性相对较高——5月OPEC会议决定延长减产协议至明年一季度，并且不改变减产幅度，需要判断的是后者。
我们的观点是，美国原油基本面最坏的时候已经过去。前期美国端持续出现累库，显示基本面十分疲软，一方面是页岩油产量的增加，另一方面也与需求弱化有关。但是，随着3月份开始的油价下跌的负面影响传递至美国活跃钻机数，进而影响美国原油产量，我们认为美国原油产量可能在四季度出现回落。需求方面，也将随着美国进入行驶高峰季而出现改善。也就是说，基本面最坏的时候已经过去。
综合两大因素的变化趋势，未来全球石化液体供需平衡表将持续改善，时间节点可能在今年三季度末四季度初。这也意味着当前时点的原油是具有配置价值的。
市场向美联储屈服，下半年持续看空黄金
本月我们仍然不建议配置黄金，因为预计下半年市场会向鹰派的美联储回归/屈服，黄金价格将持续承压。
6月15日加息过后，耶伦的措辞明显偏鹰，对下半年货币政策的指引显示联储大概率会在9月加息，年内缩表。但是市场对此表示完全不相信，利率期货市场对于全年加息次数的定价仍为2.5次，而对于9月加息概率的定价甚至下滑到30%以下。市场不信的原因在于，美国经济数据在明显走弱，我们确实看到美国的所有部门都出现了明显的下滑信号。市场不相信联储敢在经济明显走弱的时候逆势紧缩，因为这会把经济进一步的往下拽。
然而，我们认为联储一定会按它的计划在下半年进行加息和缩表。耶伦认为短期的通胀数据有噪音，实际上想说的是未来我们不看通胀来制定政策了，这个数据有问题。从近期2年期美债收益率和通胀预期的背离就可以看到这一点，未来我们认为这个背离还会持续，因为联储将进一步紧缩，使得短端利率继续向上，而通胀预期则会随着经济的回落和大宗商品价格的疲软而进一步下滑。
这也就意味着市场和联储之间一定存在一方向另一方屈服，我们认为会是市场向联储屈服。目前9月加息的定价明显过低，只有不到30%，9月加息之前市场一定会重新调整定价，对应的美债收益率将会反弹。而在通胀难有起色的背景下，美债收益率反弹带动的实际利率上升预示着黄金价格将会下跌。
因此，下半年我们对于黄金的整体策略是看空的。