华泰证券 （6886 HK） 业务渐趋多元化，规模效应突显
在低迷的市场环境下取得良好业绩。2017 年上半年，华泰证券收入总额及纯利分别按年增长 7.2%及 5.3%，至 124.2 亿元人民币及 29.9 亿元人民币。上半年中国境内市场的股基总成交额及股权融资额分别按年下跌 18.4%及 12.1%。在低迷的市场环境下，公司能取得如此成绩实属不易。
市场份额下跌，但佣金率企稳。由于公司持续推进经纪业务转型战略，通过提供高附加值的业务发掘存量客户的潜在价值，2017 年上半年，华泰证券在股基交易市场中的市场份额按年下滑 0.58 个百分点，至 7.87%。不过，根据我们的计算，公司的佣金率稳定在万分之 2.5 的水平。我们预计，2017 年及 2018 年华泰证券的佣金率可继续保持在万分之 2.3 及万分之 2.2 的水平。然而，佣金率水平仍然面临下行压力，特别是在牛市来临时。通过充分发挥其在移动终端的优势，以及凭借其多达近 1200 万的广阔客户基础，我们相信，公司将继续保持在国内证券行业的龙头地位。
海外平台是境内业务的延伸。2017 年上半年，华泰证券海外及其他业务的收入总额达到 22.6 亿元人民币，占其收入总额的 18.1%。期内，AssetMark 实现营业收入 8,643 万美元，截至上半年末，管理资产总额达到 367 亿美元。在公司不断完善的金融科技技术支持下，海外平台可被视作是其向财富管理模式转型中的重要一环，也是公司境内业务的延伸。此外，华泰证券预计将于 2018 年第一季完成 A 股非公开发行，可发行最多 10.9 亿股，预计募集资金 250 亿元人民币。发行完成后，公司的资本实力将得到进一步增强，与新股东间的协同效应也值得期待。
下调盈利预测。2017 年上半年，华泰证券的收入增长主要源自资产管理业务的佣金手续费收入及投资净收益，二者分别按年增长 7.2 倍及 37.4%，达到 20.4 亿元人民币及 21.8 亿元人民币。不过，资管业务收入的高速增长未必能够延续，因为增长中很大一部分来自其自有资金的阶段性收益。我们将对公司2017 年至 2019 年的收入总额预测分别下调 10.9%、11.3%以及 17.6%，至273 亿元人民币、315 亿元人民币及 376 亿元人民币，主要由于市场气氛较预期低迷以及公司产生部分非可持续性收入。同时，由于海外平台业务并表整合带来更高的营运开支，我们将对公司 2017 年至 2019 年的纯利预测分别下调17.4%、16.1%和 16.9%，至 77 亿元人民币、91 亿元人民币及 115 亿元年人
目标价 18.8 港元。华泰证券现时的股价相当于 2018 年预测市帐率的 0.92 倍。我们给予公司的最新目标价相当于其 2018 年预测市帐率的 1.10 倍。同时这也是可比同业 2018 年预测市帐率的平均水平加一个标准差，以体现华泰证券在行业中的领先地位、不断提升的金融科技能力和不断完善的业务模式。维持买入评级。
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