随着5月行情告一段落，各大券商纷纷对即将展开的6月行情提出观点。本周中创业板、科创50指数双创历史新高，“高景气遇上高拥挤”，市场是否会迎来再平衡?
中国银河：高景气遇上高拥挤，市场将如何演绎？
A股市场投资展望：A股市场震荡分化加速，科技主线资金分歧加大。短期来看，美伊冲突风险趋于收敛，对全球风险偏好的压制有所减弱，但美联储官员表态偏鹰，海外流动性宽松节奏放缓。国内基本面呈现结构分化特征，高新技术、高端制造等新动能持续发力，但整体内需修复节奏偏慢，终端消费、传统产业需求依然偏弱，经济复苏仍以结构性亮点为主。从市场层面来看，市场交易拥挤度已处于相对高位，不排除部分资金获利了结、投资者分歧加大的可能，市场或进入“震荡整固+内部分化”阶段。但交易拥挤仅为阶段性情绪特征，并非行情反转的核心信号，行情走向仍取决于产业景气能否持续。本轮交易拥挤度背后，是景气度向科技、高端制造等方向集中的体现。科技景气与产业趋势未改，具备业绩支撑的龙头或将持续受益，有望成为穿越当前高位震荡格局的关键抓手。
配置机会：建议采取“科技聚焦+防御配置”均衡布局策略，关注一：科技成长核心主线，TMT与中游制造高景气与产业趋势持续，随着交易拥挤度来到高位，板块或面临短线震荡和高低切换的需求，重点聚焦具备业绩支撑与景气预期的产业龙头，关注通信设备、算力、存储、半导体、计算机设备、电力设备、储能等领域。关注二：布局修复扩散方向，依托PPI向上、产品涨价逻辑，可关注基础化工、有色金属、建筑材料、钢铁等顺周期板块，同时消费细分领域或受益于行情高低切换需求，具备修复机会。关注三：配置防御性板块与能源替代主题，关注煤炭、新能源、金融(银行)、公用事业等。
风险提示：外部不确定性风险;政策不及预期风险;市场情绪不稳定及流动性持续调整风险。
申万宏源：蓄力再突破
大波段行情延伸的方式，市场再突破的条件：
1. 新经济产业趋势再进步。科技产业趋势极致分化行情延续的条件是，顺周期验证按部就班 + 新经济产业催化和业绩强验证延续。
2. 更广泛的基本面改善验证。这件事情发生的条件并不差，2026年上游周期和中游制造供给增速回落。供应链安全 + 能源安全，中国出口份额提升有望验证(煤化工产业链出口高增4月已验证，后续关注下游消费和产成品出口份额的提升)。这种情况下，其他方向的板块轮动可能更强势，抬升市场中枢。科技产业趋势再进步验证的时间也会更从容。
3. 增量资金更广泛的流入。当前，赚钱效应累积已处于阈值(上一轮发行高峰的公募产品净值已超过1.20)，市场已基本具备更广泛增量流入的条件。但市场对2021年的学习效应正发挥作用，潜在增量资金对结构极致分化的行情有敬畏心。短期增量资金 正循环未全面铺开，权益投资与固收和量化的结合，在基金渠道明显更有吸引力。当前市场似乎缺少一个“这一次与2021年不同的投资故事”，这个投资故事，可能是AI产业趋势的纵深全面突破，也可能是更多方向加入到正循环行情中(2021年大波段行情，停在了结构牛的极端水平，而历史其他大波段行情都还有更广泛的动量行情扩散阶段)。
我们继续提示，蓄力阶段越长，会有更多积极因素反映在大波段行情中，可能包括：新经济产业趋势再进步，经济周期性改善和国别相对力量变化的影响。大波段行情不怕等的格局不变，蓄力还能再突破。
短期，科技产业趋势动量延续的方向不断减少，已向PCB细分领域和电容等方向聚焦。极致结构分化行情延续，会越来越依赖于新催化新验证。
相对性价比修复，高切低行情有所演绎，我们认为，短期仍偏向于超跌反弹。高活跃资金参与高切低，会使得短期行情速度快，但后续反复增加。同时，愿意外推房地产和消费改善的投资者力量不足，大波段修复的力量尚待聚集。
继续提示，后续新景气方向，继续关注美伊冲突后，全球产业格局调整的线索。重点关注能够基于中国能源安全 + 供应链安全，提升全球份额，向海外有效顺价的方向。重点关注，新能源、新能源汽车、基础化工。
中期，本轮上涨行情的主线资产不变，继续关注AI产业链和战略资源的配置机会。光通信、储能、存储、燃机中期仍是高举高打资产。战略资源仍是时代的景气资产，且战略资源的范畴可能不断拓展。有色金属、石油产业链、航运，新能源都是中期方向。
国金证券：6月，验牌
市场震荡期，分子端仍是关注点
本周A股高位震荡，前期涨幅相对落后的煤炭、电力及消费板块出现明显反弹。在本轮以AI资本开支为驱动的行情中，分子端的变化正是决定市场转换的核心因素，以更能体现本轮硬件行情的电子板块为例：尽管过去一个季度电子行业成交额集中度处于历史最高水平，而其利润占全A的比例同样回到历史高位，对2026Q1全A利润增长的边际贡献达到15%，市场过去的交易集中正是对于边际信息的集中反馈，因此具有合理性。展望未来，在全球金融资产扩张可能已经出现转向的背景下，市场轮动的核心在分子端不在分母端：这意味着：第一，同处科技赛道但是缺乏周期性利润增长支撑的板块，很难是切换的方向；第二，对于传统行业而言，利润改善预期仍然是低位向上的基础。本周反弹的行业看：4月煤炭行业利润增速与利润率均在上行，近期国内重点电厂日耗出现超季节性增长;消费行业看，房地产领域《城市更新“十五五”规划》也强化了传统的“消费——地产”框架的预期抢跑。
美股消费股反弹的启示
美股消费板块本周也出现更明显反弹：即使除去AI PC销售等因素的百思买公司外，消费股也整体见底，但是高端消费反弹明显更为凌厉。AI带来K型经济开始呈现一定消费侧影响：一方面AI的发展对美国劳动力市场形成压力，另一方面AI驱动的资本市场回报率提升有着较强的财富效应。韩国在今年股票市场出现快速上涨与重点企业薪资调整预期下，消费也开始出现了复苏，由于韩国经济体相对较小,因此AI带来的消费侧影响更为广泛：消费数据整体修复，但是高端专卖店消费修复更快。当AI成为宏观经济运行过程中重要的驱动因素时，其景气度的扩散在所难免。考虑到美国AI发展相对更早、权益资产在美国居民资产负债表中占比更高的因素，类似的传导在国内出现可能需要一定的时间，短期分子端的扩散可能更集中于传统制造行业。随着本轮中国新质生产力的提升，景气向部分消费领域扩散的可能性值得关注，这可能是年底切换时的重要关注点。
若海峡重开，更快的传导路径可能在传统领域
在AI科技巨头资本开支增长预期仍非常乐观的背景下，如果海峡通航逐步恢复正常，HALO交易可能会逐步回归，AI的基础设施需求+全球制造业预期的修复将会交汇，这与我们上期判断一致。同时市场对美联储加息预期这一制约因素也出现缓解，沃什更关注的截尾PCE同比在4月进一步下降，市场对美联储年内加息的预期也下降至50%以下。对国内来说，炼厂产能利用率已处于过去5年最低水平，同时以甲醇为代表的下游化工品库存同样处于历史同期低位，海峡放开后需求的重新扩张将会带来大幅修正的机会。
当尾部风险兑现，景气或难独善其身
最近几周霍尔木兹海峡通航情况并未出现实质性的好转，3月以来美国居民部门电价和汽油零售价均出现快速上涨，如果尾部风险情境出现，将会进一步加大海外居民侧生活成本压力。工业革命时期的经验表明，在科技进步对生产关系进行调整的时期，外生冲击会放大生活成本上升的感受，甚至引发社会运动。18世纪末轧棉机的发明引发了棉纺织对羊毛纺织活动的替代，在气候干旱及拿破仑战争的冲击下，英国小麦价格相对于工资最高上涨1.5倍，由此引发了工人大规模破坏机器的“卢德运动”。当尾部风险出现时，景气领域可能也难以独善其身。当前美国汽油价格相比2025年末低点时已上升近60%，而美联储官员对于AI引发的短期通胀压力以及生活成本上升的担忧正在上升。
验牌时刻
6月，市场将在震荡中等待验牌时刻。如果霍尔木兹海峡重开，市场将更有可能重回HALO交易;如果尾部风险情境出现，当前的景气领域也难以独善其身。在此我们做出推荐如下：第一，关注宏观修复与AI人工智能投资往传统经济部门的扩散和价格传导两条主线：工业金属(铜、铝、锂)，化工(AI上游材料、炼化等)，能源补库与其他大宗品安全库存构建周期的受益品种(油运、干散货);第二，关注能源价格中枢上移(油、煤炭，锂电、风光);第三，产能周期见底，随着后续全球工业需求回暖将迎来高弹性的商用车、电网设备、纺织制造、电子化学品等。
风险提示：国内经济修复不及预期，海外经济大幅下行。
中泰证券：本轮“抱团”行情是否松动？
一、本周市场风格有所反转，价值板块补涨
本周市场风格出现一定程度切换，其中周五市场风格切换明显。行业方面，本周发改委5月28日召开全国迎峰度夏能源保供视频会议，要求做好煤炭、天然气等一次能源生产和供应。今年夏季电力需求或超市场预期，短期可重点关注电力，煤炭等能源板块。另一方面，5月28日国务院印发《城市更新"十五五"规划》，周五地产板块涨幅较大。近期市场行情和成交高度集中在科技板块，而价值板块持续阴跌。本周五市场风格出现明显反转，高ROE的消费白马龙头集体反弹。今年以来由于市场风格原因，消费板块已出现持续下跌，当前估值具备较强的吸引力。
二、2017与2021：两轮极致抱团行情如何见顶？
近期市场上涨行业/主线进一步“缩圈”，市场再度出现明显的“抱团”行为。从成交拥挤度来看，当前市场热度持续向头部集中，且集中度处于历史高位，市场资金已经出现极端“抱团”行为。2016年以来市场大致有两轮明显的大市值抱团行情，市场结构或对行情有所指引。
2016年初，宏观经济回升叠加“供给侧改革”政策效果显现，A股步入新一轮牛市周期。2017年9月起，市场逐步步入分化，行情开始往以家电，食品饮料为代表的消费白马股聚集。2017年10月-11月中下旬，市场成交额排名前5%的个股成交额占比从35%左右迅速攀升至50%附近，呈现明显的资金聚集行为。12月底市场迎来新一轮上涨，结构有所切换，房地产，银行，石油石化等滞涨板块出现明显的补涨，且市场呈现普涨状态。从交易量结构来看，成交额排名前5%的个股成交额占比回升至一个月前高点。2018年1月伴随全球通胀预期升温带来的全球流动性紧缩预期，A股与美股同步见顶下跌。
下一轮明显的权重股抱团行情于2021年年初达峰。全球卫生事件爆发后，A股在内外部因素共振下迅速触底反弹，开启一轮结构性牛市。2020年11月1日-2021年1月12日市场新一轮上涨伴随明显的资金抱团行为：成交额排名前5%的个股成交额占比出现明显攀升，并超过50%。从行情来看，上涨行情高度集中，沪深300指数成分股20日跑输占比达到历史极值，且抱团行情维持接近一个月时间。经历短期回调后市场迎来最后一轮上涨，仅不到10个交易日指数见顶回调。这一轮抱团更加严重，但行情集中程度有所缓解。从数据来看，这一阶段成交额排名前5%的个股成交额占比刷新前高，但沪深300指数跑输个股占比下滑至65%左右。
两轮抱团行情的演绎路径有相似性，市场出现极端资金聚集往往对应着行情的后期。行情大致可分为五个阶段：阶段一：普涨启动。牛市初期，宏观环境改善驱动市场整体回暖，大部分行业和个股同步上涨。阶段二：结构分化。市场从普涨切换为结构性行情，核心主线共识逐步形成。资金开始向少数行业或风格倾斜。阶段三：极致抱团。核心主线共识被强化后，资金拥挤度加速上升。阶段四：低位补涨。抱团板块超额收益趋于极限后，资金开始向前期滞涨板块溢出。两轮牛市终结均伴随外部扰动(2018年全球通胀与流动性紧缩预期、2021年利率上行)，但核心原因在于前期积累的巨量涨幅与内部资金结构的过度拥挤，使上涨基础本就脆弱。本周五市场出现风格反转，但抱团趋势是否结束仍待观察。若资金出现快速扩散，则仍需注意风险。
三、投资建议
指数6月中旬仍有望冲击前高甚至创出新高，但其间轮动加速、赚钱效应明显减弱，属于典型的"鱼尾行情"。一方面，监管与流动性边际收紧，市场不具备全面主升的条件;另一方面，当前重大IPO尚未落地，市场出现较大风险的概率有限。外部变量方面，美伊协议可能较快达成框架性共识，但霍尔木兹海峡的实质性开放节奏大概率比市场预期的更慢。关注：
一是科技板块中与IPO巨头产业链关联度较高的存储、机器人方向，受益于6月IPO密集期的催化。
二是厄尔尼诺+AI用电+安监收紧三重催化，煤炭/电力迎来旺季窗口。
三是全球能源供给扰动趋势下，我国新能源/电池/电力设备季景气度有望回升。
风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。
方正证券：赚钱效应有望改善
1、市场回顾：本周(2026/5/25-2026/5/29)，市场震荡下挫，万得全A全周收跌1.72%，上证指数-1.08%，创业板指+2.52%，全市场周度日均成交额增加约1690亿元至3.22万亿元，交投活跃度小幅上升。行业方面，煤炭、公用事业、通信领涨，涨幅分别为6.66%、6.58%、5.56%，计算机、国防军工、基础化工领跌，涨跌幅分别为-7.56%、-6.41%、-5.96%，题材方面，MLCC、算力链等概念较活跃。具体来看，本周前半周在华为“韬定律”及AI链产业催化等带动下，半导体、光通信板块相继领涨，结构分化仍明显。盘中尽管波动较大，但调整后随着资金进场，尾盘基本都“收复失地”，交易层面来看拥挤筹码的消化并不充分，但本周五资金进一步做“高低切”以及提前交易6月不确定性的背景下，前期热门板块的调整幅度明显增大。
2、市场走势研判：从周度看，市场走势波澜不惊，但日度下的波动明显加大，这与增量资金结构有较大关系，此外，行业分化加大，科技股虹吸效应也对市场日内波动起到了推波助澜的作用。整体而言，全A等权指数完全回吐5月份以来的涨幅，调整基本到位，在油价回落、地缘风险缓和的大背景下市场不具备持续调整的基础。结构上虹吸有望缓和，极端分化的裂口阶段性弥合，这意味着赚钱效应和中小盘风格有望企稳反弹。但大方向上，AI相关行业与非AI相关行业的分化并未看到明显收敛的迹象，事实上，在强产业+弱总量驱动的年份，市场分化本身就很大，比如2010年、2013年和2021年，分别是战略新兴产业、移动互联网、新能源的强产业周期，电子、传媒和电力设备涨幅显著跑赢市场整体，反过来部分有行业利空冲击，或是宏观经济强相关的行业明显跑输且有较大跌幅。
3、配置策略建议：AI主线继续演绎，同时兼顾HALO资产左侧的布局机会，具体而言，一是AI驱动下的科技成长，需要关注国产算力向海外算力的回流，核心标的逢低布局，板块内部高切低可以考虑AI缺电、科技新技术新材料等方向。二是调整相对充分的HALO资产，PPI上行趋势较为明确，美债利率4.6%水平继续向上动力不足，关键资源供应链强化+能源价格中枢上行的背景下，核心资源(有色金属+化工)和泛能源(煤炭、电力、石油石化)目前处于左侧布局的阶段，等待6月沃什议息会议纠偏市场较为激进的加息预期。此外，阶段性可以关注中美缓和，关税下调预期下的对美出口链，以及市场交投进一步活跃，题材股的阶段性行情，重点考虑政策和消息共振的算电协同、商业航天、机器人等方向。
风险提示：宏观经济超预期波动;地缘风险;美联储政策转向;历史经验不代表未来，仅供参考;产业进展不及预期等。
浙商证券：六月——相对的主线在右，绝对的价值在左
1、风格轮动：市值相对均衡，估值偏成长，行业风格关注成长、稳定、金融
1)市值(规模)风格：巨潮大盘>巨潮小盘>巨潮中盘，市值风格或相对均衡。2)估值风格：成长类指数大多强于价值类指数，估值风格或偏向成长。3)中信行业风格：稳定≈金融>消费≈成长>周期，预计稳定、金融、成长风格有望占优。由于前期缺乏有效的扩散和轮动，导致市场形成了较为极致的结构，风格轮动前景也变得更为复杂。综合而言，6月建议聚焦“成长扩散+大盘价值”，一端关注AI主线引领下的成长扩散，另一端关注性价比较高的大盘价值。
成长风格的内涵可能更加丰富。1)成交额放量、资金利率下行、融资资金活跃，市场微观流动性充裕，有利于小盘成长股走强。2)赚钱效应正反馈带动主动权益发行持续扩张，有利于大盘成长表现。
PPI走高、见顶回落之前，大盘价值盈利确定性较强。当前PPI或仍在冲高过程中，PPI持续上行阶段，利润更易向上游原材料聚集，将有利于偏价值风格的原材料行业。从比价关系看，PPI见顶回落之前，传统价值相对科技成长并不弱。
日历效应：6月赚钱效应较为有限，成长风格相对占优。2010-2024年5-7月万得全A收益率均值分别为0.6%、-0.9%、0.9%，6月取得超额正收益的难度较大。历年6月广义成长风格相对较好但优势有限，价值风格的劣势也并不明显。
2、行业配置：剪刀差或收敛，成长在右，价值在左
根据行业打分表，得分排名前十的行业为通信、电子、机械、煤炭、交通运输、银行、医药、基础化工、电力及公用事业、食品饮料。
结合基本面，一方面，相对收益思路下，“市场宽度+成交额集中度”二维框架显示市场风格或未达到极致状态“临界点”，鉴于共识行情尚未进入松动期，成长风格有望延续，继续关注行业景气度高增的通信和电子。另一方面， 绝对收益思路下，考虑“三低资产”(低位，低估值，低拥挤度)，如供需错配背景下的煤炭、算电协同叠加迎峰度夏用电需求增加的公用事业(电力)。此外，银行、食品饮料、交通等品种可考虑适当配置。
3、下月板块配置建议
展望6月，风格配置方面，预计市值相对均衡，估值风格偏成长，行业风格偏成长、稳定、金融，建议聚焦“成长扩散+大盘价值”。行业配置而言，一方面成长风格有望延续，继续关注行业景气度高增的通信和电子。另一方面， 6月取得超额正收益的难度较大，考虑在组合中增加红利资产降低波动，如供需错配背景下的煤炭、算电协同叠加迎峰度夏用电需求增加的公用事业（电力）。此外，银行、食品饮料、交通等高股息品种可考虑适当配置，降低组合波动。
4、风险提示
模型设计的主观性、回测时间较短、超额收益无法持续、一致预期数据可能变化。
开源证券：不是科技退潮，而是拥挤需要消化
市场：是拥挤度要消化，不是牛市要结束
最近两周市场持续调整，很多投资者开始担心，行情是不是要结束了?我们认为：不是牛市结束，而是拥挤交易要消化；不是趋势反转，而是牛市第三阶段的结构再筛选。当前市场的核心矛盾在于“科技高景气”碰上“交易拥挤导致的潜在微观结构恶化风险”。微观结构恶化风险的确存在，但还不是系统性风险确认，当前较高的拥挤度需要消化;本轮牛市的基础还在，DDM三要素没有系统性恶化。
风险：拥挤度需要消化，但还不是系统性风险确认
截至5月29日，A股前5%成交额个股的成交额占比达44.4%，已经非常接近45%的微观结构恶化阈值。当前市场的微观交易结构确实较为拥挤，近一半的市场成交额集中于前5%的个股，其中半导体交易热度短期上升较快。
然而，目前该指标尚未持续突破45%，这不是系统性风险确认，而是市场内部的交易结构需要消化。只要内部的交易结构逐渐降温、再平衡，风险得到释放，市场并不会发生较大的变盘。
即便参考极端情形，后续指标持续站上45%，出现类似2015年1月或2021年2月的微观结构恶化，可参考的调整时长分别为22个和15个交易日，上证指数调整幅度分别为8.8%和8.1%。
基础：DDM三要素没有系统性恶化，牛市基础仍在
微观结构恶化并不是牛熊切换的充分条件。历史上，每一轮牛市中都会出现阶段性的交易集中和拥挤消化，但真正决定行情性质的，仍然是DDM三要素：盈利、流动性和风险偏好。
当前来看，A股的DDM三大要素均未出现系统性恶化。分子端看，盈利没有系统性恶化，总量仍有超预期，结构上也有景气扩散线索;分母端看，流动性环境没有收紧到足以终结牛市;风险偏好看，虽然受到拥挤交易和外部扰动影响，但尚未出现趋势性逆转。
投资思路——不是成长退潮，而是科技成长内部的审美升级
后市节奏上，先消化拥挤，再交易催化，事件后回归DDM。长鑫、长存这类巨型IPO催化，可能成为重要时间催化，更像2025年9月的“阅兵交易”，不是“吸血逻辑”。科技成长仍是当前核心主线，但科技成长内部的审美升级，市场需要重新筛选真正能够承接估值和盈利的资产
后市方向，主线仍然是科技成长，但不是简单追高景气，而是沿着“二次点火”方向做结构升级。(1)国产算力。算力主线没有结束，但内部要更加重视国产算力，核心是产业趋势、国产替代和订单斜率改善共振。(2)AI电力资本开支链。AI景气正在沿着“算力—电力—资源”外溢，重点关注电力设备、电力运营商，以及部分能源金属。(3)应用入口资产。AI下半场要重视互联网平台等入口资产，未来可能承接用户、场景、流量和商业化。(4)部分周期和消费。存在点状“二次点火”机会，但还不是全面主线。尤其消费已有初步复苏迹象，但强右侧机会尚未到来。
风险提示：宏观政策超预期变动;地缘风险超预期升级;历史不代表未来。
兴业证券：AI渗透率——把握行情“位置感”的关键指标
配置上，在AI行情分子端景气共识愈发凝聚、而分母端拥挤度、流动性等压力整体可控的当下，我们当前更建议坚守景气确定性强的方向，以及围绕主线内部轮动扩散进行布局，而非通过降低仓位或系统性“高切低”作应对。
继续建议三条应对思路：1)以长打短，继续坚守AI内部景气最具确定性的方向;2)强势主线作轮动扩散，以我们持续跟踪的“拥挤度+海外映射+投资者调研”为核心抓手，围绕AI内部挖掘细分机会;3)AI之外，出海链尤其是新能源、高端制造是另一条值得关注的主线方向。
具体方向上，核心结论：
1、对于“光”为代表的北美算力链需要再一次提高重视。我们在5.26四个维度再看“光”中，综合龙头比价、拥挤度、日历效应、估值性价比四个维度，前瞻提示“光”、北美算力链的机会。一方面6月之后景气投资有效性再度提升，这些景气共识度高的品种有望再次凝聚市场共识;另一方面经历前期向国产算力的扩散后，北美算力链的龙头比价、拥挤度等指标再度回落至低位，当前兼具胜率与赔率。
2、对于国产半导体产业链，短期等待拥挤度消化，中长期作为景气边际变化最大的方向，仍具备较强的共识。内部，可以率先关注存储、CPU等相对海外仍有进一步上涨空间的方向。
3、对于当前拥挤度不高+市场扩散共识较强的AIDC基础设施环节（电力电网、光纤光缆、算力租赁等）可以提升重视度。
4、对于中下游软件应用，当前市场扩散共识度依然不高，不过作为AI内部拥挤度低位的方向，且AI颠覆担忧情绪缓和后近期美股已有细分方向表现较好，包括AI编程、数据平台、办公软件、AIGC等。
5、AI之外，低位出口链、高端制造作为成长扩散的方向也需要提高重视。结合拥挤度、景气与产业催化，重视向新能源产业链（锂电池、储能、光伏、风电、电网），以及卫星通信、船舶、工程机械等细分方向的扩散。
东吴证券：市场风格会切换吗？
警惕地缘局势一致预期的逆转风险
本轮市场的反弹，已经充分计价了宏观流动性改善的预期。4月8日特朗普TACO，市场形成了【中东战局缓和——油价下行——通胀压力回落——降息空间打开】的宏观预期，同时在AI产业趋势加速的背景下，指数单边上行、对油价脱敏，沪指再创年内新高。但值得警惕的是，市场简单线性外推的宏观逻辑，存在与实际宏观因子演绎路径偏离的可能性。
从现实运行来看，大宗商品供需、地缘局势的变化并非一蹴而就，真实的宏观变量修复需要一个渐进式地过程，难以按照理想的线性路径演进。一方面原油供给端修复节奏具备较强滞后性，油价存在高粘性特征。即便地缘冲突边际缓和，原油产能重启、跨境物流运输恢复、全球原油库存结构调整均是循序渐进的过程，难以在短期快速兑现供给增量。这意味着油价下行节奏大概率偏慢、回落空间有限，很难完全匹配市场快速下行的线性预期。另一方面地缘局势的改善具备边际性与不确定性。本轮仅为停火谈判的阶段性推进，中东局势反复的可能性仍存，并非确定性的彻底好转。市场当前单边定价地缘风险消退、油价持续下行，一定程度上简化了复杂的地缘与大宗商品供需逻辑，存在预期过度乐观的问题。
复盘2022年的市场行情，能够发现与当前高度相似的博弈逻辑。彼时市场交易经济常态化预期，认为随着消费场景回归，内需将迎来显著改善，进而带动基本面修复。A股自2022年11月1日开始反弹，截至2023年1月20日区间涨幅达12.8%，顺周期板块涨幅居前，消费龙头中国中免上涨43.7%，白酒权重贵州茅台、泸州老窖、五浪液等也有较高涨幅。
但后续宏观基本面的实际演绎，并未复刻市场线性推演的路径。2023年经济整体复苏斜率相对平缓，整体修复力度弱于市场乐观预期。核心原因在于，房地产市场进入新常态，居民财富效应受到冲击，对消费能力形成约束。消费的修复是缓慢且渐进的过程，无法跟随场景放开实现快速反弹，最终使得宏观复苏节奏不及市场线性预期，前期透支的复苏预期逐步修正，行情随之迎来调整。
整体来看，两轮行情本质均为预期博弈而非价值博弈。市场习惯于以线性外推的思维，将阶段性边际利好推演为确定性的基本面改善趋势，却忽视了宏观经济的内在复杂性，各类宏观因子也很难按照市场设想的线性路径顺畅演绎，最终使得市场预期与现实走势出现明显偏差。此类行情普遍具备“买预期、卖现实”的特征，在预期发酵阶段，市场往往提前透支各类利好;一旦后续基本面与宏观数据无法印证此前的乐观判断，前期形成的一致交易逻辑便存在逆转风险，市场行情也将随之出现明显波动。
全球流动性周期进入切换窗口期
若后续油价维持高粘性运行，通胀回落节奏将不及市场预期，此前市场一致推演的降息逻辑也将逐步被证伪，全球流动性或迎来拐点。
从历史运行规律来看，全球流动性具备特征鲜明的周期性，一轮完整的流动性周期时长大致为 5 年，其中流动性宽松扩张的上行阶段，平均运行区间在2年至2.5年。当前流动性宽松上行周期已逐步走到尾声，市场正处在周期由升转降的初期阶段，此前持续释放的宽松红利逐步消退。
全球央行政策基调出现边际转变，加息的央行比例有所抬升。具体来看，澳洲联储5月加息 25BP将政策利率上调至 4.35%，是该行第三次加息;英国央行维持基准利率3.75%不变，但内部加息呼声有所显现，英央行首席经济学家皮尔主张加息 25BP。同时，市场预期欧洲央行或将在6月进行加息操作，美联储2026年启动加息的概率也出现明显提升。
流动性周期将如何影响风格周期？
市场风格周期的演绎，由流动性周期与产业周期共同驱动。强劲的产业趋势是赛道行情走出超额收益的根本，决定板块的长期景气方向;而流动性环境则是重要的估值放大器，宽松的资金环境能够为高成长赛道提供估值溢价，带来行情弹性。本轮科技行情的演绎逻辑亦是如此，行情走强的核心动力来自于AI产业技术加速迭代、产业趋势持续向上的高景气逻辑;而偏宽松的全球流动性环境，进一步打开了科技成长板块的估值空间。这一运行特征与2021年新能源行情相似，当年新能源赛道凭借高景气的产业逻辑成为市场核心主线，叠加全球共振宽松，估值持续扩张，走出了结构性行情。
从历史运行规律来看，流动性周期拐点通常领先产业周期约三个季度。2021 年初美国通胀预期快速抬头，美债十年期收益率持续上行，全球流动性迎来边际收紧拐点，核心资产的永续 DCF 估值叙事被证伪，估值收缩是市场走弱的原因。但由于彼时新能源产业趋势较强、行业产业基本面的韧性对冲了流动性收紧的负面冲击，板块在估值调整后再度震荡走强，直至2021年四季度才最终筑顶、结束主线行情。
流动性周期的转向，并不会直接终结产业趋势行情。但流动性拐点的出现，是市场风格切换的重要序曲。在强产业趋势的支撑下，前期市场主线不会出现单边快速回调，更多是通过反复震荡、多轮博弈的方式构筑复杂的顶部结构。当前市场或处于风格切换的早期阶段，科技板块单边上行的顺畅行情难以延续。流动性边际收紧的背景下，板块整体波动率将放大，行情轮动加快，市场获取超额收益的难度大幅提升。但需要明确的是，AI 高景气产业趋势并未终结，后续科技赛道仍是主线，行情将逐步进入缩圈交易、聚焦核心的阶段，市场资金将逐步抛弃纯题材炒作标的，集中布局有真实业绩兑现、高景气预期明确的核心品种，结构性行情仍将延续。
风险提示：国内经济复苏速度不及预期;联储降息不及预期;宏观政策力度不及预期;科技创新不及预期;地缘政治风险。
中银证券：高位波动下的风格再平衡
本周市场持续高位波动。结构上，前期强势板块科技赛道本周持续面临兑现压力，资金对高位拥挤赛道与低位确定性板块之间进行一定再平衡操作。驱动因素上：一方面，油价持续高位运行，海外流动性紧缩预期近期明显升温，叠加新任美联储主席沃什正式接任，市场对于美国货币政策偏鹰预期升温。当前，市场对于2026年内美联储进行加息预期开始明显升温。高油价与高利率的双重夹击，使全球流动性环境的松动空间受到实质性压缩。产业层面，夏季用电高峰预期催化电力板块，煤炭供给收缩推动价格持续抬升，在市场震荡加剧、基本面信号偏淡的窗口期，资金对确定性的股息回报和相对低位的安全边际给予了更高的定价权重。
拥挤度新高后的市场走势复盘。除去上述所述因素外，市场交易结构的拥挤度为当下投资者关注焦点。从前5%个股成交额占比所反映的全A拥挤度水平来看，当前市场交易集中度确实处于加速上升过程中，且突破了2025年10月创下的本轮行情新高。但相较于历史上的几轮拥挤度绝对高位，目前交易集中度尚未触及50%以上的历史高位。历史来看，交易拥挤度触及50%以上的高位共出现过以下几次，分别为：2007年11月、2008年10月、2014年12月、2015年7月、2018年2月及2021年1-2月。其中，2007年11月、2015年7月及2018年2月拥挤度触顶与市场下跌基本同步发生，而2014年12月、2021年2月的拥挤度见顶并未发生市场大跌，与之相伴的更多是市场风格的切换。2014年12月后，市场优势风格从大盘价值的短期占优扩散到小盘成长;2021年2月后，小盘风格崛起，成为市场风格重估的主要方向。
关注成长内部轮动与均衡化。可见拥挤度的高位见顶与市场大跌只是部分重合，尤其在2012-2015这类产业趋势未完的阶段，拥挤度见顶后的核心特征不是熊市开启，而是风格切换和主线扩散。此外，拥挤度高位大概率意味着风格轮换。当前更适合类比2012-2015.AI产业趋势仍处于加速上行阶段，拥挤度高位更可能是成长风格内部轮动和均衡化，而不是成长向价值的彻底切换。
短期震荡不改AI主线，关注成长内部高低切与均衡化。综上，短期市场仍存在高位震荡波动的可能。A股估值分化已接近近年高位，科技板块开始出现一定恐高情绪。同时，6月解禁压力大增、大型IPO潜在的资金虹吸效应，也可能加剧短期波动。市场风格或存在短期均衡化可能但年内切换可能性较弱，AI产业链仍是当下最为确定的景气上行方向。短期节奏会从单一主线冲锋转向主线内部高低切+适度均衡化。更多股票资讯，关注财经365！